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案例分析:收購如家,首旅酒店進一步實現戰略聚焦和市場擴張

瀏覽量:496 發布時間:2019-08-16

1.前言

A股中證行業酒店業一共有6家上市公司,分別是錦江股份(600754.SH/900934.SH)、首旅酒店(600258.SH)、金陵飯店(601007.SH)、華天酒店(000428.SZ)、大東海(000613.SZ/200613.SZ)和嶺南控股(000524.SZ)。其中,嶺南控股2017年和2018年主營業務收入構成中旅行社業務收入占比都已超過80%,嚴格意義上已不能歸為酒店業企業。大東海長期在盈虧邊緣徘徊掙扎,規模也很小。除此二者外,在2015年前,錦江股份、首旅酒店、金陵飯店和華天酒店四家公司的規模和盈利水平基本相當,但是2015年之后,四家公司明顯分化出兩個集團,錦江股份和首旅酒店在資產規模、收入規模以及盈利能力和市值水平方面遠遠超過金陵飯店和華天酒店(2018年年報數據如圖1)。這期間發生了什么?中美嘉倫公司改革與戰略課題組將以首旅酒店等四家上市公司為樣本,陸續撰文復盤國企在混改和重組中成敗得失。


錦江股份(600754.SH)

首旅酒店(600258.SH)

金陵飯店(601007.SH)

華天酒店(000428.SZ)

市值

(億元)

233.54

167.02

32.28

28.12

營業收入

(億元)

146.97

85.39

10.36

9.58

營業利潤

(億元)

15.50

12.81

1.39

-4.72

資產總額(億元)

401.33

168.24

30.90

71.96

權益總額(億元)

137.98

84.53

21.84

24.54

酒店數

(家)

7,443

4,049

147

59

客房數

(間)

732,701

397,561

5,385

員工數

(人)

40,558

24,861

1,374

4,818

市值數據:20190802

2.關于首旅酒店

首旅集團系根據1998年北京市人民政府京政函〔 1998〕 3號文批準,以北京飯店、首汽集團公司、民族飯店、北京展覽館、北京建國飯店有限公司、北京貴賓樓飯店有限公司、北京市長富宮中心有限責任公司、北京亮馬河大廈有限公司等原北京市旅游局所屬的全資、控股、參股企業共計33家組建而成的國有獨資有限責任公司,是推動北京市旅游業發展的龍頭企業。近年來首旅集團通過資產重組和業務整合,成為以經營旅游業為主,涵蓋酒店、餐飲、旅行交通、旅行社、商業、景點景區等業務領域的國內具有較強競爭力的大型旅游企業集團,是全國旅游業中資產規模最大的企業集團之一。

首旅酒店原名北京首都旅游股份有限公司,成立于1999年,并在2000年作為首旅集團旗下的綜合性旅游平臺上市(600258.SH,首旅股份),主營業務包括酒店運營和管理、景區管理、展覽展示、旅行社等。

2012年,首旅股份與集團進行資產置換,公司置出“北展展覽分公司”,不再經營展覽、廣告業務;置入首旅建國(75%)、欣燕都(100%)、首旅酒店(100%)三家酒店管理公司。2013年8月,公司更名“首旅酒店”,明確了以酒店管理為主要發展方向。2014年,公司出售“神舟國旅”51%的股權,退出旅行社業務,收購了石家莊雅客怡家快捷酒店管理有限公司65%股份,以及高星級酒店經營公司南苑集團70%股份,業務重心進一步集中(以后將專文介紹上述資產重組案例)。截至2015年末,首旅酒店集團擁有首旅建國酒店管理有限公司、北京首旅京倫酒店管理有限公司和北京欣燕都酒店連鎖有限公司等酒店管理公司,管理著自五星級到經濟型的各類酒店200余家,形成了高檔、中檔、經濟型酒店品牌運營管理體系和覆蓋全國的酒店經營網絡。

并購如家酒店之前,公司業務主要包括酒店管理,酒店運營以及景區運營三大板塊。公司酒店運營模式主要指經營酒店與物業租賃,公司通過向顧客提供住宿及相關服務取得收入,并承擔酒店房屋租金,裝修及運營過程中的管理、維護、運營費用及相關稅費后實現盈利,即直營模式;酒店管理業務包括品牌加盟、輸出管理和其他特許業務。截至2015年底,首旅酒店總資產39.61億元,凈資產14.06億元,全年實現利潤總額1.47億元。

截至 2015年12月31日,首旅酒店總股本 23,140 萬股,前五大股東情況如下:

 

排名

股東名稱

持股數量(股)

占總股本比例(%)

1

北京首都旅游集團有限責任公司

139,108,056

60.12

2

華夏銀行股份有限公司-華商大盤量化精選靈活配置混合型證券投資基金

4,312,529

1.86

3

云南國際信托有限公司-睿贏1 號單一資金信托

1,300,000

0.56

4

香港中央結算有限公司(滬股通)

933,609

0.4

5

徐毓榮

923,100

0.4

合計

63.34


3.關于如家酒店

2001年8月攜程旅行服務公司設立唐人酒店管理(香港)有限公司,計劃在國內發展經濟型連鎖酒店項目。2001年12月公司正式將“如家”定為品牌名,并申請商標的注冊(曾用名:“唐人”、“朋來”)。2003年月如家酒店榮獲“2002年中國飯店業集團20強”,2004年3月如家酒店在上海成立了如家酒店管理學院,為酒店源源不斷的輸送人才。2005年1月孫堅出任如家酒店CEO,如家酒店上市進程加快。2006 年 10 月 26 日如家在美國納斯達克正式上市(股票代碼:HM1N),當日報收22.5美元,募集資金超過1億美元,成為中國經濟型酒店行業在海外上市的第一家企業。經過多年的發展,如家酒店集團形成了行業領先的國內連鎖酒店網絡體系,旗下有如家酒店、莫泰酒店、云上四季酒店、和頤酒店和如家精選酒店等五個酒店品牌,且各有側重:和頤酒店是全感官人文商旅型連鎖酒店品牌,如家精選酒店是全感官創意商旅型連鎖酒店品牌,如家酒店是溫馨舒適的商旅型連鎖酒店品牌,莫泰酒店是時尚簡約的商旅型連鎖酒店品牌,云上四季是地域風情的商旅型連鎖酒店品牌。截至2015年底,如家酒店集團旗下共擁有2787家已開業酒店,其中如家酒店2273家,莫泰酒店409家,云上四季酒店30家,和頤酒店56家,如家精選酒店19家;直營酒店917家,特許加盟酒店1870家。截至2015年底,如家酒店集團資產總額93.82億元,全年實現凈利潤1.33億元。

并購前如家酒店股本關系圖.png

4.交易背景

(一)首旅酒店實踐國有企業混合所有制改革

2015年9月13日,中共中央、國務院發布《關于深化國有企業改革的指導意見》,對國企改革進行了頂層設計和總體部署。2015年8月23日,國務院發布《關于國有企業發展混合所有制經濟的意見》,鼓勵各類資本參與混合所有制改革,建立健全現代企業治理機制。本次交易,首旅酒店對Nasdaq Global Market上市公司如家酒店集團進行私有化,是利用公開市場進行的市場化操作,是實踐國有企業混合所有制改革的重要舉措。

通過本次交易,上市公司可以進一步推動股權多元化,整合旗下優質酒店資產,為促進國有資本的保值增值、優化資源配置、推動產業結構調整奠定堅實基礎。

(二)“互聯網+”商業模式在酒店行業日漸普及

隨著中國經濟的發展、居民可支配收入的增長、消費觀念的改變,中國旅游行業整體呈現蓬勃發展的趨勢。近幾年,移動互聯網快速興起,在線旅游市場也得到了蓬勃發展,推動了OTA、O2O等“互聯網+”商業模式在酒店行業的普及。移動互聯網的迅速發展,不僅為酒店的營銷渠道提供了新的選擇、給酒店實現利潤增長提供機遇,同時也能夠進一步提升消費者的滿意度。

本次發行股份購買資產交易完成后,攜程將成為首旅酒店的重要戰略投資者之一,并以此為基礎與首旅酒店開展一系列基于酒店服務業的線上線下的全方位合作,本次交易正是發生在信息量豐富、實時溝通、市場呈加速度變化的資訊時代。

(三)如家酒店在境外市場估值不理想

如家酒店于2006年在納斯達克上市。但是,如家的酒店項目基本都在中國境內,而海外投資者并不十分了解中國市場的情況,有些模式和策略雖然符合中國市場但是卻并不能完全被海外投資者接受。上述原因造成了如家在美股市場的股價和市值整體不理想。另外,之前較多企業海外上市主要因為海外上市限制條件較少,但隨著中國A股證券市場的逐步發展,目前無論是境內宏觀政策還是A股市場估值都占據優勢。2015年境外上市公司私有化回歸步伐加快,宣布發起私有化的境外上市公司已有將近30家。

(四)錦江股份收購盧浮和鉑濤

2015年,同樣處在混合所有制改革關鍵時期的錦江股份(600754.SH/900934.SH),在推進改制的同時也加速布局“品牌+資本+國際化“的戰略,先后以對價91億人民幣和83億人民幣收購盧浮集團(GDL)100%股權和鉑濤集團81%股權,一躍成為首家躋身全球前五的中國酒店集團。

 5.交易目的

(一)本次交易有利于首旅酒店進一步整合業內資源,完善酒店品牌系列

本次交易結束后,首旅酒店將形成覆蓋“豪華”“高檔”“中檔”“經濟型”全系列的酒店業務,活躍用戶人數及會員數大幅增加,首旅酒店的影響力將覆蓋至全國。本次交易是首旅酒店在收購南苑股份之后,進一步整合業內資源的重要舉措。如家酒店集團在經濟型酒店細分市場的獨特優勢,將有助于進一步完善首旅酒店的品牌系列。

(二)本次交易有利于首旅酒店實施“品牌+資本”的發展戰略,提升市場競爭力

本次交易,有利于首旅酒店加快實施“品牌+資本”的發展戰略,利用如家酒店集團的多品牌優勢和較高的市場認可度,進一步提升首旅酒店影響力,突出酒店主業發展,不斷拓寬目標客戶群,擴大首旅酒店的規模,提高核心競爭力。同時,優質境外上市企業的回歸,將在資本層面為首旅酒店注入新的血液,有利于上市公司進一步提升市場競爭力。

(三)本次交易有利于首旅酒店進一步完善產業布局,發揮交易協同效應

本次交易有利于上市公司進一步增強酒店主業的規模與實力,豐富旗下酒店品牌種類和數量,擴大現有市場份額,進一步完善產業布局。此外,如家酒店集團作為行業領先的酒店管理集團,不僅擁有豐富的資本市場運作經驗,還擁有豐富的市場化經營管理經驗。通過本次交易,首旅酒店將積極融合與如家酒店集團在經營、管理、財務、技術、營銷、品牌和文化等方面的優勢互補,充分發揮交易協同效應。

(四)本次交易有利于首旅酒店獲得優質的物業資產與酒店品牌,提高其盈利能力

通過本次交易,首旅酒店的資產總額、收入總額、利潤水平均將會提升,首旅酒店將享有如家酒店集團的優質物業資產和酒店品牌,提升現有業務規模和市場占有率。隨著本次交易協同效應的釋放,上市公司的資產規模與盈利能力將持續增長。

(五)本次交易有利于首旅酒店與攜程在線上、線下的長期戰略合作,是首旅酒店實踐“互聯網+”國家戰略的重要舉措

本次交易前,首旅酒店的控股股東首旅集團擁有豐富的旅游業務線下資源,但對基于互聯網以及移動互聯網基礎之上的線上旅游業務模式沒有太多涉足。

本次發行股份購買資產交易完成后,攜程將成為首旅酒店的重要戰略投資者之一。鑒于攜程在互聯網領域的重要開創性地位,本次交易可以幫助首旅酒店充分利用攜程的品牌效應,抓住國內旅游市場潛在的發展空間。本次重組將進一步幫助首旅酒店實踐“互聯網+”國家戰略,有助于首旅酒店依托互聯網以及移動互聯網技術進行線上線下業務的融合提升。

6.交易方案

在交易各方多元化利益訴求的推動下,本次交易方案涉及私有化交易和跨境換股交易,交易方案包括三部分:

(1)向如家酒店非主要股東支付現金對價,實現如家酒店集團的私有化;

(2)向首旅集團、攜程上海、沈南鵬等主要股東發行股份購買如家集團34.87%的股權;

(3)募集配套資金。

上述重大現金購買、發行股份購買資產交易不互為前提,任何一項交易無法付諸實施,包括但不限于未能獲得股東大會審議通過或監管機構批準,不影響另一項交易的實施。募集配套資金以發行股份購買資產交易的成功實施為前提,但不構成前兩項交易的實施前提,其成功與否不影響前兩項交易的實施。

第一步:71.78億元現金收購如家酒店65.13%的股權,實現如家酒店集團的私有化

(1)現金購買非主要股東股權

首旅酒店擬通過設立境外子公司,以合并方式向如家酒店集團非主要股東支付現金對價,獲得如家酒店集團65.13%股權,實現如家酒店集團的私有化。在私有化階段,先收購上市公司的非主要股東,是慣常手法,可以鎖定股份,避免愛康國賓私有化中,前管理層買方團遭遇美年大健康狙擊,出現股權爭奪戰的情況。

首旅酒店通過在境外新設的兩層特殊目的公司首旅酒店(香港)及首旅酒店(開曼)執行本次私有化交易。根據首旅酒店、首旅酒店(香港)、首旅酒店(開曼)及如家酒店集團簽署的《合并協議》,首旅酒店擬以每股普通股17.90美元及每股ADS(每股ADS為兩股普通股)35.80美元的價格向如家酒店集團非主要股東支付現金對價,交易總對價為11.24億美元,約合71.78億元。

《合并協議》交割時,如家酒店集團非主要股東持有如家酒店集團65.13%的股權將被注銷登記,首旅酒店(香港)將向如家酒店集團非主要股東提供現金對價。首旅酒店(開曼)將被如家酒店集團吸收合并并終止存續,由如家酒店集團作為存續公司。本次重大現金購買交易架構及交易示意圖如圖2所示:

中大現金交割.png


圖2:本次重大現金購買交易架構及交易示意圖

(2)收購資金來源

收購資金主要來自貸款,工行紐約分行承諾于如家酒店集團私有化交割時向首旅酒店(香港)提高最高12億美元的貸款。

第二步:向主要股東發行股份購買如家集團34.87%的股權

首旅酒店擬向首旅集團發行股份購買Poly Victory 100%股權,向攜程上海、Wise Kingdom、沈南鵬、Smart Master、孫堅、Peace Unity、宗翔新等首旅集團以外的其他發行對象,購買其合計持有如家酒店集團19.60%的股權。由于Poly Victory主要資產為如家酒店集團15.27%股權,本次發行股份購買資產交易完成后,首旅酒店將通過直接及間接方式持有如家酒店集團34.87%股權,具體情況如圖3所示:

首旅酒店持股圖】.png

另外,由于如家酒店為美國上市公司,所以發行股份購買資產的交易價格不以評估報告為依據,而是以如家酒店集團的市值、凈資產、同類公司的估值水平等為依據。本次發行股份購買資產對應的如家酒店股權的交易價格為每股普通股17.90美元、每股美國存托股份35.80美元,據此確定的發行股份購買資產的交易價格為38.73億元。首旅酒店最終確定的發行價格為15.54元/股。

并購完成后如家酒店股本關系圖

首旅酒店.png

第三步:募集配套資金38.74億元

隨后,首旅酒店以19.22元/股的價格發行2.02億股,向嘉實基金等8名特定對象募集配套資金38.73億元,扣除重組中介機構費用及相關稅費后,募集資金凈額約38億元。2016年12月末,配套募集資金到位,企業償還現金購買預先投入的銀行貸款40億元。截止2017年中期末,企業在如家酒店項目貸款余額為35.93億元,并于2018年4月轉換為五年期的長期借款,利率4.275%。2017年1月10日,新增股份完成上市。兩次增發后,首旅酒店大股東首旅集團持股比例由60.72%逐步降低到52.22%和36.74%,仍保持控股地位。

7.并購績效

本次并購對首旅酒店的財務狀況、盈利能力等產生了積極影響。截止2016年末,上市公司總資產由2015年底的39.61億元,增至172.93億元,增長率為336.59%;歸屬于母公司的凈資產由2015年底的11.86億元,增至67.20億元,增長率為466.61%。銷售收入增長率、凈利潤增長率、凈資產增長率和總資產增長率四個指標在并購完成后均呈現出大幅度的上漲趨勢。這樣的變化一方面是由于并購后大量資產注入以及如家酒店的龐大客戶群體給上市公司帶來巨大的銷售收入導致的,另一方面則是因為首旅酒店轉型升級而帶來的業績增長。

在并購完成的前兩年首旅酒店一直存在著負的凈利潤增長率,2014年的-4.03%可以認為是正常波動,2015年凈利潤增長率為-21.13%,這意味著首旅酒店面臨著虧損的困境。企業并購完成的當年,2016年凈利潤增長率即出現了大幅度增長達到了255.10%,首旅酒店扭虧為盈。分析這一現象,首旅酒店并購如家酒店后,把如家酒店的經營情況并入財報中,雖然如家酒店近幾年主營業務收入有不小的下滑,但如家酒店每年仍舊可以創造2億元的凈利潤,使得并購后首旅酒店凈利潤大幅度增加。2017年酒店行業整體市場環境變好,首旅酒店并購如家酒店整合好后的協同效應的進一步體現,凈利潤進一步增長,2017年首旅酒店的凈利潤增長率高達118.83%,這是首旅酒店良好成長能力的體現。

主要玩家營業利潤增長率.png

兩家公司的業務在地理區域及戰略定位方面均有不同,在資源配置和業務經營上各有優勢。上市公司作為北京市具有重要影響力的酒店運營商,酒店業務主要集中于北京市內,大部分酒店分布在北京長安街、金融街、CBD、前門旅游商業區、天橋文化區、國家圖書館等最繁華區域,具有悠久的歷史,在社會上擁有很高的美譽度。如家酒店集團作為國內實力雄厚的經濟型、中檔酒店運營商,擁有覆蓋一線至四線城市的渠道資源、經驗豐富的管理團隊、先進的業務模式和強大的資源整合能力。這次交易是國有控股上市公司以私有化方式并購美國上市公司的一次嘗試,這意味著,國有資本、國際資本、民營資本的深度融合,加速構建新的產業生態圈。中國國內酒店行業進入了寡頭競爭時代。

營業收入變化.png

來源:中美嘉倫國際咨詢(北京)有限公司 (作者:朱曉斌) 未經允許 不得轉載 違者追究法律責任



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